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CARTOLARIZZAZIONE

Il processo di cartolarizzazione è una manovra finanziaria, definita nel modello "originate-to distribuite", per mezzo della quale da un'attività finanziaria indivisa e non vendibile si ricava un'attività divisa e vendibile; ad esempio un credito può essere trasformato in un titolo da immettere nel mercato.

In queste operazioni i soggetti coinvolti sono tre:

 1) il creditore originario, che solitamente è una banca, Originator;

 2) il cessionario, cioè la società-veicolo, detta anche Special Purpose Vehicle (SPV), un intermediario finanziario costituito con l'unico scopo di effettuare una o più operazioni di cartolarizzazione;

3) il sottoscrittore dei titoli, Noteholder.

 

Detta tecnica finanziaria è antitetica rispetto a quella solitamente utilizzata nel sistema bancario (originate to hold); infatti per mezzo della cartolarizzazione l'originator trasferisce il rischio del credito agli obbligazionisti.

Sul piano normativo, in Italia la legge che si occupa della cartolarizzazione è la Legge n. 130 del 30 aprile 1999, così come aggiornata ai sensi dell'art. 2, comma 4-ter del D.L. 14 marzo 2005, n. 35.

Le società veicolo

Le società veicolo, Special Purpose Vehicle (SPV), non risultano essere dotate di dipendenti, poiché non dispongono di una propria struttura organizzativa per la gestione delle attività sociali ma ricorrono a servizi di outsourcer specializzati.

La legge dispone che queste tipologie di società, il cui compito è quello di permettere la trasformazione del credito in un titolo, non possano compiere altre attività se non quelle esclusivamente connesse all'operazione di cartolarizzazione, oltre a dover individuare un soggetto qualificato (cd. "Servicer") il quale provveda a incassare tutte le somme dovute in relazione ai crediti ceduti nonché a versare gli importi incassati al nuovo creditore.

Il funzionamento del procedimento di cartolarizzazione

La cartolarizzazione, come detto, è una tecnica finanziaria per mezzo della quale l'originator (solitamente una banca)cede attività, passività, crediti o debiti; tramite questa cessione, si rende possibile l'emissione di titoli obbligazionari che poi vengono collocati presso il pubblico.

Solitamente i beni ceduti sono crediti, tuttavia essi possono essere di diverso tipo: immobili, strumenti derivati o di altro genere.

Sul piano pratico, supponiamo che una banca abbia nella sua disponibilità una serie di prestiti immobiliari: qualora essa decida di emettere dei titoli garantiti proprio da quei mutui, avrà posto in essere una cartolarizzazione dei prestiti.

Questo fenomeno avviene per mezzo della cessione di detti beni alle società veicolo (SPV) abilitate ad emettere i titoli (in cui sono incorporati i crediti ceduti).

L'originator, una volta entrato in possesso dei titoli, li immette sul mercato, potendoli vendere tanto ad investitori privati quanto ad investitori istituzionali; in questo modo, ha la possibilità di rientrare dei soldi prestati ai mutuatari, ottenendo del nuovo denaro da investire nel modo che riterrà più opportuno.

La cartolarizzazione è una cessione di credito pro-soluto, pertanto l'azienda cedente non deve fornire garanzie alla società veicolo in caso di mancato pagamento da parte dei debitori.

Il vantaggio dell'originator e il rischio per gli investitori

La banca, oltre al vantaggio di mobilizzare quelle attività che, in quanto stazionarie, risultano essere poco liquide, si spoglia anche del rischio ad esse connesso passandolo agli investitori .

Gli investitori assumono il rischio, poiché il recupero da parte loro del valore dei beni o delle attività dovrebbe garantire la restituzione del capitale e delle cedole con gli interessi indicati nell'obbligazione.

Se tale recupero non dovesse risultare possibile, chi ha comprato i titoli cartolarizzati incorre nella perdita sia del capitale versato che degli interessi dovuti.

Le obbligazioni emesse non sono tutte della stessa tipologia, infatti sono divise in classi in base al rating: AAA, AA, BBB, BB ecc. fino alla partecipazione azionaria, con un merito creditizio che si riduce in relazione al livello di subordinazione nella restituzione del debito obbligazionario.

I titoli in esame appartengono, come già specificato, alla categoria delle obbligazioni; al loro pari, pertanto, saranno dotati di una scadenza e di un tasso di interesse.

In base alla normativa vigente, la cessione del credito diventa efficace con la pubblicazione in Gazzetta Ufficiale dell'Avviso di Cessione dei crediti (avviso in cui vengono elencate le caratteristiche comuni di tutti i crediti ceduti). La Banca d'Italia dispone inoltre che il debitore ceduto debba essere avvisato della avvenuta cessione alla prima occasione utile.

Le tipologie di cartolarizzazione

La cartolarizzazione si divide in due tipologie: dualista e monistica

La cartolarizzazione dualistica si basa sulla presenza di due differenti contratti che vengono uniti per mezzo di un collegamento legale (ad es.: cessione del credito e contratto di finanziamento), mentre quella monistica si distingue dalla prima poiché i due momenti che la caratterizzano risultano uniti a tal punto da presentarsi come un unico movimento il cui scopo è unitario, ed è quello di effettuare la cartolarizzazione.

Ad ogni modo, in entrambe le ipotesi, gli attori sono due: colui che cede e coloro che sottoscrivono i titoli. La società di cartolarizzazione, in sostanza, funziona da tramite.

I limiti e i controlli alla procedura

Lo strumento della cartolarizzazione è stato molto utilizzato nel nostro Paese, tanto da rendere necessario effettuare controlli anche sul piano penale poiché esso è spesso utilizzato in modo fraudolento.

La Corte dei Conti è l'organo deputato per gli Enti Pubblici ad occuparsi di certificare la solvibilità del credito e di conseguenza autorizzare la sua cartolarizzazione.

I controlli nel settore della cartolarizzazione assumono un ruolo di particolare rilevanza, essendo lo strumento in esame particolarmente rischioso poiché espone sia gli investitori che le banche ad ingenti spostamenti finanziari.

Negli Stati Uniti la cartolarizzazione è stata la causa di diversi fallimenti di istituti di credito, poiché gli stessi avevano riposto un'eccessiva fiducia in questo strumento finanziario senza però calcolare attentamente i rischi ad essa connessi: ad esempio nel settore dei mutui la cartolarizzazione ha causato l'allentamento dei rapporti tra mutuante e mutuatario e di conseguenza, proprio negli Stati Uniti, ha prodotto un'eccessiva facilità di concessione di prestiti immobiliari (come nel caso dei subrime ).

I rischi relativi a questa tecnica finanziaria sono principalmente connessi alla scarsa possibilità di prevedere le difficoltà ed i rischi connessi, ad esempio, per la copertura delle perdite, per il pagamento di spese e commissioni, ma anche per la difficoltà di calcolare il capitale sufficiente per fronteggiare le "recourse obligations" e cioè l'adempimento delle obbligazioni contratte.

Per arginare questi problemi sono state ideate diverse soluzioni, ma quella che sembra avere la portata più rilevante per ottenere risultati più soddisfacenti impone all'originator (banca) l'obbligo di mantenere nel suo bilancio anche una quantità di titoli che ha cartolarizzato, per coinvolgerlo nel positivo risultato dell'operazione.

LA GIURISPRUDENZA

La cartolarizzazione è un procedimento che può interessare anche gli Enti Pubblici, e pertanto soggetto al controllo della Corte dei Conti.

Le maggiori problematiche che insorgono in questo settore attengono proprio gli obblighi di pubblicità della cartolarizzazione e il ruolo delle società veicolo.

In relazione alla pubblicità, cosi come previsto dalla Legge ed evidenziato dall'ABF, detta fattispecie è stata sempre risolta facendo affidamento alla disciplina legislativa.

Per ciò che concerne, invece, il ruolo delle società veicolo, la situazione è più complessa e la magistratura amministrativa si è pronunciata diverse volte.

La Corte dei Conti (sentenza n. 202 del 18.11.2010) era stata chiamata a pronunciarsi circa un presunto danno sofferto dalla regione Friuli-Venezia Giulia a seguito dell'adozione di una delibera della Giunta Regionale che, nella procedura di cartolarizzazione immobiliare del patrimonio dell'Ente, aveva determinato un danno erariale di particolare rilevanza a causa della struttura responsabile dell'operazione svolta dalla società veicolo.

La Corte illustrava il funzionamento della procedura di cartolarizzazione e le modalità di comportamento delle società veicolo nello svolgimento del compito assegnato.

"Con la Legge Finanziaria 2003 (legge n. 289/2002) anche Regioni, Province, Comuni e gli altri enti locali sono autorizzati ad effettuare operazioni di cartolarizzazione dei propri patrimoni immobiliari, costituendo apposite società a responsabilità limitata aventi come oggetto specifico ed esclusivo l'intermediazione nelle operazioni di dismissione del patrimonio immobiliare.

Sostanzialmente, con la securitization gestione e vendita degli immobili avvengono attraverso la società veicolo e non direttamente da parte dell'ente pubblico. Inoltre gli immobili sono acquisiti in proprietà dalla società veicolo mediante un atto amministrativo che destina alla medesima i beni in un patrimonio separato rispetto all'ente pubblico. La semplice inclusione dei beni immobili demaniali nell'atto amministrativo (sotto forma di decreto) di trasferimento alla società veicolo produce di fatto una 'sdemanializzazione' dei beni stessi, con passaggio al patrimonio disponibile degli enti pubblici. Peraltro il ricavato della vendita degli immobili perviene, al termine delle operazioni descritte, all'ente originariamente titolare del bene, con la detrazione delle commissioni e delle spese. Questa destinazione finale del ricavato della vendita induce a ritenere che la società veicolo non sia un proprietario vero e proprio ma piuttosto un mandatario a vendere. In altri termini è coerente con il sistema e con l'articolata procedura di cartolarizzazione ipotizzare una sorta di proprietà formale in capo alla società veicolo ed una proprietà sostanziale dell'immobile in capo all'ente pubblico cedente."

Alla luce di queste considerazioni, la Corte continuava l'analisi per verificare possibili responsabilità della società veicolo per le perdite sofferte dall'Ente regionale.

"Analizzando il caso concreto, si pone in evidenza che la società veicolo incaricata dalla Regione Friuli-Venezia Giulia ad effettuare le operazioni di cartolarizzazione e beneficiaria del trasferimento in proprietà degli immobili oggetto della dismissione debba considerarsi a tutti gli effetti un ente strumentale per la realizzazione di taluni fini generali dell'ente regionale, e in particolare per la realizzazione di utili da imputare all'attivo del bilancio regionale tramite la dismissione di parte del patrimonio immobiliare. Alla luce delle considerazioni sin qui svolte si può affermare che la società veicolo, nell'ambito dell'operazione generale di cartolarizzazione ed in virtù dell'interesse pubblico perseguito dalla stessa rinvenibile nella ricerca del miglior ricavo, rivesta la qualifica di ente strumentale dell'ente regionale.Va pertanto confutata la tesi difensiva in base alla quale la vendita non riguarderebbe un bene regionale, ma un immobile di proprietà della società veicolo. Infatti il trasferimento del complesso dei beni immobili regionali non costituiva un mero acquisto della proprietà degli immobili da parte della società a responsabilità limitata per scopi privatistici ma si inseriva nell'ambito dell'operazione pubblicistica di cartolarizzazione, il cui obiettivo era il conseguimento della maggiore economicità ed efficienza nella realizzazione di una consistente voce delle entrate regionali. Pertanto, in tutte le fasi dell'operazione di cartolarizzazione, la società era tenuta all'osservanza delle norme pubblicistiche che disciplinano detta attività."

La Corte, quindi, concludeva la disamina con l'attribuzione di responsabilità della società veicolo coinvolta, delineando con precisione gli obblighi ad essa pertinenti.

Il Consiglio di Stato (sentenza n. 308 del 30.01.2006) si era in precedenza già espresso sul ruolo che le società veicolo rivestono nel settore della cartolarizzazione in ambito pubblico, evidenziando che "l'attività deve considerarsi strettamente funzionalizzata al perseguimento delle finalità di pubblico interesse e, sebbene abbiano natura formalmente privatistica (essendo costituite nella forma delle società di capitali), è evidente il carattere strumentale rispetto al perseguimento di finalità pubblicistiche e l'esistenza di una disciplina derogatoria rispetto a quella propria dello schema societario. La società veicolo rappresenta pertanto lo strumento operativo in concreto individuato dal Legislatore per il soddisfacimento della esigenza pubblicistica di dismissione del patrimonio immobiliare pubblico, garantendo al tempo stesso speditezza ed efficienza nel reperimento delle risorse."

 

Il Parlamento europeo sta lavorando per regolamentare la procedura di cartolarizzazione al fine di stabilire norme comuni per tutte le cartolarizzazioni